接任四个月 新城少帅的增长选择题

时代周报记者：杨静

新城控股（601155.SH）正在对外传递稳定发展的信号，最近一次是抛出股票激励方案。11月11日下午股东会上，该方案高票通过。

这是公司7月黑天鹅事件后的首次股东大会，也是时隔3年后第二次推出股票激励计划，更是新任董事长王晓松的首度对外公开发言。

当天，这位年仅32岁的新少帅身旁，除了在国外出差的陈德力，一众核心高管一一列席，包括吕小平、曲德君、梁志诚、袁伯银等。

11月11日股东会现场

受前董事长事件影响，新城过去4个多月里处在外界审视中：先是股价，继而是财务融资，后是信心。

以此为转折点，上半年的“买买买”在7月切换为“卖卖卖”—抛售150亿元总额项目，出售逻辑是增加公司货币资金、优化公司资产结构。

这引发了外界的唱空，新城要放弃增长换来安全吗？

11日，王晓松首次公开对此论调做出回应，并重申对“住宅+商业双轮驱动”战略的坚定。

“新城目前希望在规模上保持稳定增长，追求高质量发展，保持当前的行业地位。因为有稳定规模才会有江湖地位，对未来发展更有力。”当天，他对时代周报记者在内的投资者称。

单看截至10月的销售业绩，新城目前以2223亿元位于行业第8位置，全年2700亿元销售目标基本可以实现。

不过，投资者们的疑虑并不足以打消。留给王晓松的问题是，他会怎样去改变新城之后的命运？

股权的变数

12月4日，新城控股股东及其一致行动人手上的限售流通股解禁之日即将到来。

总计15.158亿的限售流通股目前由富域发展集团有限公司（简称“富域发展”）以及常州德润咨询管理有限公司（简称“常州德润”）持有，分别有13.78亿股和1.378亿股，占了公司总股本的61.04%和6.10%，共计67.14%。

去年10月17日，新城控股公告，富域发展和常州德润承诺基于对本公司未来发展前景的信心以及对公司价值的合理判断，在2019年12月4日之内不以任何方式减持该部分股份。

时代周报记者进一步翻查，截至到10月29日，当中的5.3511亿股已经被质押。

其中，富域发展质押了4.6991亿股。质权人中，有招商财富资产管理有限公司的9720万股、上海国际信托有限公司的4850万股、海通证券股份有限公司的2.6477亿股和中诚信托的5950万股。与此同时，常州德润分别质押给了华泰证券(上海)资产管理有限公司 3520股和3000股，共计6520股。

剔除这部分质押，也意味着新城有近9.8亿股，率先将在12月4日迎来解禁，这部分的股份足以改变新城在股权结构。新城是否会引入新的战略投资者亦或其他情况，有待给出答案。

新城悦服务（01755.HK）的股价在近期已经创下了历史新高。但对整个新城集团而言，要重回巅峰甚至更上层楼，依旧有待考量。

王晓松11日自我总结称，继续保持公司稳健的发展以及巩固团队，远比常言新官上任三把火所开启的一系列变革要来的重要。

32岁站到企业最高决策者的位置，他在新城的近10年职业生涯呈现火箭式上升。除了守业的命题，他还需要带领新城人推动公司稳健地发展。

股票激励背后

股票激励方案的推出，被新城视为有着对公司、管理层以及股东三赢的价值。

对比2016年，今年的激励方案有两大差别。按照新城控股财务负责人管有冬11日在对时代周报记者以及投资者的具体介绍，一是在组合工具上，除了限制性股票激励之外，还新加入了对共计105人的股票期权分配。二是明确按照扣非净利润增速来考核并行权，具体要求是公司2019-2021年扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润（简称扣非净利润）增速对应2018年不低于20%、70%和120%。

换而言之，2018年75.97亿的扣非净利润将为参考值，2019年至2021年则需要不低于91.16亿、129.15亿和167.13亿，每年的增速同比达20%、41.7%和29.4%。

看上去并不算难。放诸至2016年至2018年，新城的扣非净利润分别为25.45亿、50.02亿和75.97亿，增速同比为105.1%、96.5%和51.9%。

管有冬的解释是，“用扣非净利润来考核，其实对管理层的要求和约束都已经比较严格。”截至2019年三季度，新城的扣非净利润仅为30.67亿。

但这份激励方案所惠及的人数确实增加。交叉对比可见，今年未继续获得限制性股票激励的人，其实转为获得股票期权。此外，有35人同时享有限制性股票激励和期权，占据总人数的近1/3。

不过，也有部分新城集团的高管并没有出现在本次的激励名单中。

以曲德君为例，今年7月9日起，他开始在新城控股母公司新城发展（01030.HK）担任执行董事兼副董事长。按照王晓松的解释，曲在新城发展而非新城控股任职，因此未能成为激励名单中的一员，“不过方案中还留存了一部分股权，用于未来优秀人员的引进。”他称。

据曲德君当天回应时代周报记者在内的投资者，他在新城目前的工作主要聚焦在新城的儿童业态多奇妙以及协助董事长的相关工作上。多奇妙成立于2015年依托吾悦广场本身，预计截至2019年底可以开到75家，未来也将涉足儿童游乐、儿童培训以及儿童零售三大主题，并有希望成为公司新的收入组成部分。

规模还要不要？

2015?2018年间，新城的销售规模几乎呈现每年翻倍式增长，从319.29亿元、650.6亿元、1264.72亿元到2210.98亿元。住宅之外，新城商业板块已经具备规模。

但要稳健，前提是改变现有的被动局面。融资是其中一方面。穆迪给出的负面展望评级原因中指出公司可能的资金渠道恶化风险。此外，和其他房企一样，新城要面临730之后金融降杠杆带来的地产行业降杠杆的普遍现象。

图片来源：新城官网

双重因素下，王晓松11日认为，新城像3年前一样加杠杆快速规模化扩张并不实际。不过，矛盾的一点是，他发现行业二八定律的存在，集中度加剧，资源在向头部企业倾斜。

他没有给出新城在规模上具体的数值，而是强调新城要保持当下的行业地位，归因于“行业集中度加剧，资源向头部企业倾斜，但新城每年会根据当前市场环境对目标作出调整。”

做最坏打算，主动出售资产进行收缩去杠杠，是接任以来的动作。

3季度，新城仅通过挂牌方式取得13块地，而去年3季度和今年上半年分别则是近40幅地和80幅地块。

新城控股董事兼联席总裁梁志诚并没有否认新城近期几个月里拿地的放缓。“房住不炒的背景下，头部房企要回归到有质量的发展上。房企要按照稳健的发展思路去思考。”

新城的土储目前依旧充足，三季度数据中存货从1455.7亿元大幅上升62.5%，增至2365.4亿元。

对于新城投资者们的好消息是，部分合作银行以及城商行已经陆续向新城发放贷款。

3季度报告中，公司取得借款收到的现金达234.17亿元，换而言之，在7?9月3个月里增加25亿元借款。

公司在手现金余额为466.83亿元，同比增长近44%，现金短债比约为1.67倍，在手现金能够覆盖短期债务。

但融资局面的好转需要时间，新城如何扩张？新城的回应聚焦两点，一是展开创新性投资，以万科的小股操盘为参考，跟合作对象在资金或者土地层面展开合作，目前正在践行；二是提高投资精度，把钱花在刀刃上。

王晓松对行业发展的判断依旧积极，原因跟多数开发商一样：中国城镇化率本身的增速依旧使得市场还有15万亿的空间；房地产对GDP、地方政府债务的正面作用；市场上大量改善型住房需求以及对购物中心的需求存在。

商业地产的想象力

新城双轮驱动里的“商业”是投资者们的希望。

始于2008年，新城在商业地产赛道上发展近十年，在数量上有一定的优势。截至2019年年中，吾悦广场在国内已累计开业44座，开业面积达411.03万平方米，租金收入17.41亿元。

数量横向对比，新城远超大悦城的11个、龙湖地产的29个、宝龙地产的39个以及一众港资房企的数量。

但数量上的优势目前未体现在租金上。总量上，新城17.41亿元的租金收入跟上半年大悦城16.01亿元、九龙仓18.36亿元、龙湖21.1亿元的租金收入相差不大。但跟恒隆37.84亿元、华润42.9亿元、万达171.82亿元有差距。

财务模型上，销售物业回笼部分现金流用于吾悦广场的前期开发。简单来说，吾悦广场本身的土地成本以及建造成本中的绝大部分可以用卖房子所得的回流资金覆盖，随着后期对外出租，吾悦广场成为“现金奶牛”。

在国内，这一模式的典型是万达。不过时代周报记者粗步测算发现，每个吾悦广场平均每年租金收入在4000万元左右，而万达则平均可以达到6136万元左右，存在一定的差距。

进一步翻查可发现，44个吾悦广场中，剔除渭南吾悦广场、诸暨吾悦广场和成都武侯吾悦广场3个轻资产项目之外，有26个吾悦广场低于4000万元的平均租金，占据了63.4%。当中有因免租期的存在对租金收入造成的影响，26个当中有11个为2018年11月之后开业的项目。

不过总体的出租率上，新城吾悦广场处在较高水平，半年报数据显示至少达90.63%以上，其中14个出租率达100%。

新城的规划是在2020年达到100座吾悦广场。王晓松当天称，经市场调研测算，目前国内购物中心尚未饱和，2025年预测有3500家面积超过8-9万方的购物中心，目前只实现了一半，在大量有人口优势的三四线城市甚至都没有购物中心，这些就是新城以后的市场空间。

但一切只是刚刚开始。新城留给王晓松的挑战，还有很多。